OLG München, Beschluss vom 16.10.2018 – 31 Wx 415/16

§ 305 AktG, § 327a AktG, § 62 UmwG 1995

1. Im Rahmen der Unternehmensbewertung nach der Ertragswertmethode ist die Unternehmensplanung als Grundlage für die Schätzung der zukünftigen Erträge der Gesellschaft nur daraufhin zu überprüfen, ob sie auf zutreffenden Informationen und realistischen Annahmen beruht. Ist dies der Fall, so ist die Unternehmensplanung maßgebend, auch wenn andere Annahmen vorstellbar sind.

2. Bei der Schätzung der zukünftigen Erträge ist von dem Stichtagsprinzip auszugehen. Eine Ex-post-Betrachtung scheidet aus. Mögliche zukünftige Entwicklungen können nur im Rahmen der Wurzeltheorie berücksichtigt werden.

3. Bei der Schätzung des Basiszinssatzes und der Risikoprämie ist grundsätzlich von den Empfehlungen des Instituts der Wirtschaftsprüfer (IdW) als der maßgeblichen Sachverständigen auszugehen.

Gründe

I. Sachverhalt

Gegenstand des Verfahrens ist die Angemessenheit der Barabfindung nach Ausschluss der Minderheitsaktionäre im Rahmen eines sog. verschmelzungsrechtlichen Squeeze-outs.

Gegenstand des Verfahrens ist die Angemessenheit der Barabfindung nach Ausschluss der Minderheitsaktionäre im Rahmen eines sog. verschmelzungsrechtlichen Squeeze-outs.

Die Antragsteller waren Aktionäre der X AG, deren Grundkapital € 24.052.493 betrug, welches in 24.052.493 auf den Inhaber lautende Stückaktien eingeteilt war. Die Aktien waren teilweise (18.797.323) zum Handel im Regulierten Markt der Frankfurter Wertpapierbörse zugelassen, im Übrigen wurden sie im Freiverkehr der Börsen in Berlin, Düsseldorf, München, Stuttgart und London gehandelt.

Die X AG war als größter globaler Anbieter von Unterhaltungsinhalten an Bord von Flugzeugen selbst nicht operativ tätig, sondern fungierte als Holding eines Konzerns von insgesamt 23 in- und ausländischen Tochtergesellschaften, an denen sie jeweils (mittelbar oder unmittelbar) zu 100 % beteiligt war.

Darüber hinaus war die X AG ein Tochterunternehmen der Antragsgegnerin, der Y GmbH, zum damaligen Zeitpunkt noch AG (im Folgenden: Z AG), welche … zuletzt 22.598.078 Aktien der X AG hielt, was einem Anteil am Grundkapital von rund 93,95 % entsprach.

Am 31.7.2013 gab die X AG mittels ad hoc-Mitteilung die Absicht des verschmelzungsrechtlichen Squeeze-outs der Minderheitsaktionäre bekannt.

Am 19.12.2013 schlossen die X AG und die Z AG einen Verschmelzungsvertrag, wonach die X AG ihr Vermögen als Ganzes ohne Abwicklung einschließlich der Aktien der Minderheitsaktionäre auf die Z AG übertragt.

Die Hauptversammlung der X AG beschloss am 21.2.2014, die Aktien der Minderheitsaktionäre gegen die Gewährung einer Barabfindung i.H.v. € 7,63 je Aktie auf die Antragsgegnerin zu übertragen. Der Beschluss über die Verschmelzung und das Squeeze-out wurden am 15.4.2014 in das Handelsregister … eingetragen und am 16.4.2014 bekannt gemacht. Die Eintragung der Verschmelzung in das Handelsregister der … AG erfolgte am 17.4.2014.

Die von der Antragsgegnerin mit der Bewertung der X AG beauftragte Bewerterin ermittelte in ihrer gutachterlichen Stellungnahme vom 11.12.2013 (…) unter Anwendung der Ertragswertmethode einen Unternehmenswert von € 176.667.000 bzw. € 7,35 je Aktie. …

Aufgrund einer Erhöhung des Börsenkurses der GEE Inc. korrigierte die Bewerterin am 21.2.2014 die Höhe der angemessenen Barabfindung auf € 7,63 je Aktie (…). Die Abfindungsprüferin bestätigte mit Erklärung vom selben Tag die Angemessenheit dieses erhöhten Betrages (…).

79 Antragsteller haben die festgelegte Barabfindung als zu niedrig angegriffen und die gerichtliche Festsetzung einer über € 7,63 je Aktie hinausgehenden angemessenen Barabfindung verlangt. …

Mit Beschluss vom 25.4.2016 hat das LG die an die ehemaligen Aktionäre der X AG zu leistende Barabfindung auf € 8,09 je Aktie erhöht. …

II. Gründe

Die Beschwerden sind zulässig, insbesondere fristgerecht eingelegt, aber nicht begründet. Das LG hat zu Recht eine Barabfindung von € 8,09 je Aktie festgesetzt.

Gemäß §§ 62 Abs. 5 Satz 1 UmwG , 327a AktG muss den ausgeschlossenen Minderheitsaktionären eine angemessene Barabfindung gewährt werden.

1.Methode

Das Eigentumsgrundrecht (Art. 14 Abs. 1 GG ) gebietet es, einen vollständigen wirtschaftlichen Ausgleich für die Beeinträchtigung der vermögensrechtlichen Stellung der Anteilsinhaber des übertragenden Rechtsträgers zu gewähren. Hierzu muss der „wirkliche“ oder „wahre“ Wert des Anteilseigentums widergespiegelt werden (BVerfG v. 24.5.2012 – 1 BvR 3221/10 , AG 2012, 674; BGH v. 12.1.2016 – II ZB 25/14 , BGHZ 208, 265 Rz. 23 = AG 2016, 359).

Als Untergrenze für die Bestimmung des Unternehmenswerts kann dabei jedenfalls bei börsennotierten Gesellschaften auf den Börsenkurs zurückgegriffen werden. Eine geringere Abfindung würde der Dispositionsfreiheit über das Eigentum und damit der verfassungsrechtlichen Eigentumsgarantie des Art. 14 Abs. 1 GG nicht hinreichend Rechnung tragen; die Aktionäre dürfen nicht weniger erhalten, als sie bei einer freien Deinvestitionsentscheidung zum Zeitpunkt der Maßnahme erhalten hätten (BVerfG v. 27.4.1999 – 1 BvR 1613/94 , AG 1999, 566 m. Anm. Vetter; BVerfG v. 26.4.2011 – 1 BvR 2658/10 , AG 2011, 511).

Darüber hinaus bzw. in Konstellationen, in denen ein Börsenwert nicht herangezogen werden kann, schreibt Art. 14 Abs. 1 GG hingegen nicht vor, nach welcher Methode dieser „wahre“ Wert ermittelt werden muss. Auch das einfache Recht kennt entsprechende Vorgaben nicht. Das Gericht ist vielmehr gehalten, unter Anwendung anerkannter betriebswirtschaftlicher Methoden den Unternehmenswert nach § 287 Abs. 2 ZPO zu schätzen. Dabei ist zu berücksichtigen, dass die Frage nach der geeigneten Bewertungsmethode keine Rechtsfrage, sondern Teil der Tatsachenfeststellung ist. Diese richtet sich wiederum nach der wirtschaftswissenschaftlichen und betriebswirtschaftlichen Bewertungstheorie und -praxis. Kommen im konkreten Fall mehrere Berechnungsweisen in Betracht, obliegt die Auswahl damit dem Tatrichter im Rahmen seines Schätzermessens. Lediglich bei der sich daran anschließenden Frage, ob die vom Tatrichter gewählte Bewertungsmethode den o.g. gesetzlichen Bewertungszielen widerspricht, handelt es sich um eine Rechtsfrage (BGH v. 29.9.2015 – II ZB 23/14 , BGHZ 207, 114-135 = AG 2016, 135, Rz. 12 ; BGH v. 12.1.2016 – II ZB 25/14 , BGHZ 208, 265-278 = AG 2016, 359, Rz. 14 ). Entscheidend ist demnach allein, dass die jeweilige Methode in der Wirtschaftswissenschaft oder Betriebswirtschaftslehre grundsätzlich anerkannt und in der Praxis gebräuchlich ist, was bei der hier angewandten Ertragswertmethode, bei welcher im Rahmen einer Prognoseentscheidung die zukünftigen Erträge der Gesellschaft ermittelt werden, grundsätzlich zu bejahen ist (BGH v. 29.9.2015 – II ZB 23/14 , BGHZ 207, 114 Rz. 33 ff.= AG 2016, 135).

Es ist jedoch auch zu berücksichtigen, dass es einen exakten, einzig richtigen Wert eines Unternehmens nicht geben kann (BGH v. 29.9.2015 – II ZB 23/14 , BGHZ 207, 114 Rz. 36 = AG 2016, 135). Jede in die Zukunft gerichtete Prognose beinhaltet naturgemäß gewisse Unsicherheiten, die allerdings auch im Hinblick auf das Gebot des effektiven Rechtsschutzes hinzunehmen sind. Es muss dementsprechend eine gewisse Bandbreite von Werten als (noch) angemessen angesehen werden und eine bare Zuzahlung bzw. eine Barabfindung kann erst dann angenommen werden, wenn eine gewisse Grenze überschritten ist. Das Gericht ist in diesem Zusammenhang insb. auch nicht gehalten, nach dem Meistbegünstigungsprinzip die Bewertungsmethode oder innerhalb einer Bewertungsmethode die Parameter anzusetzen, die für die Antragsteller die größtmögliche Abfindung ergibt. Wenn jede rechnerische Zwischengröße in diesem Sinne zugunsten der Aktionäre bestimmt werden würde, käme es im Ergebnis zu einer derartigen Kumulation von Günstigkeitsentscheidungen, dass der „wirkliche“ Wert sicherlich nicht mehr abgebildet werden würde (vgl. BVerfG v. 26.4.2011 – 1 BvR 2658/10 Rz. 23, AG 2011, 511; OLG DüsseldorfBitte wählen Sie ein Schlagwort:
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v. 15.8.2016 – 26 W 17/13 , AG 2016, 864; OLG Frankfurt v. 24.11.2011 – 21 W 7/11 , AG 2012, 513; OLG Stuttgart v. 17.10.2011 – 20 W 7/11 ).

2. Unternehmensplanung, Wurzeltheorie

Das LG hat die von der Bewerterin angesetzten und von der Abfindungsprüferin gebilligten für die Ertragswertermittlung des betriebsnotwendigen Vermögens herangezogenen Planannahmen zu Recht nicht korrigiert.

Grundlage für die Ermittlung der künftigen Erträge ist die Planung der Gesellschaft, die auf der Basis einer Vergangenheitsanalyse vorzunehmen ist. Die Planung ist in erster Linie Ergebnis der jeweiligen unternehmerischen Entscheidung der für die Geschäftsführung verantwortlichen Personen und ist nur eingeschränkt darauf hin überprüfbar, ob sie auf zutreffenden Informationen und realistischen Annahmen beruht, mithin plausibel und auch nicht widersprüchlich ist. Kann die Geschäftsführung auf dieser Grundlage vernünftigerweise annehmen, ihre Planung sei realistisch, darf diese Planung nicht durch andere – letztlich ebenfalls nur vertretbare – Annahmen des Gerichts oder anderer Verfahrensbeteiligter ersetzt werden (BVerfG v. 24.5.2012 – 1 BvR 3221/10 Rz. 30, AG 2012, 674; OLG München v. 14.7.2009 – 31 Wx 121/06 Rz. 12).

Insofern sind auch Vergleiche mit Gutachten und Prüfgerichten aus anderen Spruchverfahren allenfalls eingeschränkt möglich. Selbst wenn es sich um grundsätzlich vergleichbare Fallkonstellationen handeln sollte – was angesichts der Komplexität der jeweiligen Fallgestaltung höchst fraglich erscheint – können dort andere Planannahmen zugrunde gelegt worden sein, ohne dass die eine oder andere Planung für sich genommen unplausibel oder widersprüchlich wäre.

Hieran gemessen waren vorliegend Korrekturen an den Planannahmen nicht veranlasst.

a) Zunächst ist das LG zu Recht nicht von einem höheren Umsatzwachstum bei der X AG ausgegangen. … [Wird ausgeführt.]

aa) …

bb) … Das LG hat … im Zusammenhang mit der Marktführerstellung der X AG und den Besonderheiten des hier relevanten Marktes ausgeführt, dass „auf längere Sicht der Eintritt weiterer Wettbewerber in den Markt“ beachtet werden müsse (…). Dies stellt keinen (einseitigen) Verstoß gegen die Wurzeltheorie dar. … Es wurde … lediglich die fortlaufende Weiterentwicklung der Medien- und Unterhaltsbranche und damit verbunden eine Aus- und Aufweitung des Marktes berücksichtigt, nicht jedoch wurden weitere – bis dato nicht erkennbare- Unternehmen mit demselben Betätigungsfeld wie dem der X AG ins Spiel gebracht.

Etwaige Zukäufe von weiteren Unternehmen zu berücksichtigen, würde … einen klaren Verstoß gegen die Wurzeltheorie darstellen. Diese besagt, dass in die Prognose nur solche Ereignisse einfließen dürfen, die am Stichtag zumindest in ihrem Kern angelegt und erkennbar sind (Veil in Spindler/Stilz, 3. Aufl. 2015, § 305 AktG Rz. 78; BGH v. 4.3.1998 – II ZB 5/97 , BGHZ 138, 136, 140 = AG 1998, 286). Beschwerdeseits wird in diesem Zusammenhang selbst ausgeführt, dass die Zukäufe aus den Jahren 2011 – 2013 bei Erstellung der jeweiligen Jahresplanungen noch nicht vorhersehbar waren. Sie durften damit keine Berücksichtigung finden. Daran ändert auch der Umstand nichts, dass die Übernahme geeigneter Wettbewerber zum Geschäftsmodell der X AG gehörte. Diese Aussage ist derart pauschal, dass sie nicht zur Beurteilung herangezogen werden kann. Gleiches gilt für die Tatsache, dass in der Vergangenheit weitere Tochtergesellschaften akquiriert wurden, durch die Umsatzeinbußen aufgrund von Kundenverlusten ausgeglichen wurden. Hieraus lassen sich keinerlei Rückschlüsse über konkrete weitere Zukäufe in der Zukunft ziehen.

cc) …

b) Stichtagsprinzip

Auch die Rüge der Beschwerdeführer betreffend die unzureichende Berücksichtigung von Synergieeffekten hat keinen Erfolg. Das LG hat mit zutreffender Begründung dargelegt, dass und warum vorliegend keine (unechten) Synergien, also solche, die sich auch ohne die Strukturmaßnahme hätten realisieren lassen, unberücksichtigt geblieben sind (…). Diesen Ausführungen schließt sich der Senat an.

Die Beschwerdeführer weisen in diesem Zusammenhang darauf hin, dass das Fehlen unechter Synergieeffekte mittlerweile durch die Realität widerlegt sei. Diese Argumentation ist jedoch mit dem geltenden Stichtagsprinzip nicht vereinbar. Grundsätzlich erfolgt die Schätzung der zukünftigen Erträge auf Grundlage einer ex-ante Betrachtung des maßgeblichen Stichtags (hier: 21.2.2014) Die Richtigkeit dieser Prognose kann nicht ex-post dahingehend überprüft werden, ob sie sich tatsächlich verwirklicht hat. Nur ausnahmsweise, wenn die Entwicklung am Stichtag bereits angelegt und absehbar war (Wurzeltheorie), können spätere Ereignisse berücksichtigt werden. Rein spekulative Hoffnungen oder Befürchtungen bleiben hingegen außen vor (BGH v. 4.3.1998 – II ZB 5/97 , BGHZ 138, 136, 140 = AG 1998, 286; Veil in Spindler/Stilz, 3. Aufl. 2015, § 305 AktG Rz. 78; Steinle/Liebert/Katzenstein, Münchner Handbuch des Gesellschaftsrechts Bd. 7, 5. Aufl. 2016, § 34 SpruchG Rz. 124; Großfeldt, Recht der Unternehmensbewertung, 7. Aufl. 2012, Rz. 315). …

3. Diskontierung

Auch die Rügen der Beschwerdeführer gegen die Diskontierung bleiben erfolglos.

a) Basiszinssatz

Der einheitliche Basiszinssatz von 2,75 % vor Steuern ist nicht zu beanstanden.

Als Basiszinssatz ist der aus Sicht des Stichtags auf Dauer zu erzielende, von kurzfristigen Einflüssen bereinigte Nominalzinssatz für (quasi) risikofreie Anlagen heranzuziehen. Die Herleitung aus Zinsstrukturdaten ist eine anerkannte und auch vom Senat für geeignet erachtete Methode zur Ermittlung des Basiszinssatzes (OLG München v. 18.2.2014 – 31 Wx 211/13 , AG 2014, 453 Rz. 19 nach juris).

Die Rundung auf 1/4-Prozentpunkte – die sich im Übrigen je nach Fallgestaltung auch positiv für die Antragsteller auswirken kann – ist üblich und zulässig. Der Basiszinssatz dient, wie die übrigen im Rahmen der Bewertung verwendeten Größen auch, lediglich dazu, die Schätzung nach § 287 Abs. 2 ZPO zu ermöglichen. Soweit in diesem Zusammenhang eine Rundung von Zwischenwerten vorgenommen wird, spiegelt dies lediglich die o.g. Prämisse wider, nämlich, dass es sich um keinen mit mathematischer Genauigkeit errechneten Wert handelt, sondern um einen Schätzwert (OLG Karlsruhe v. 1.4.2015 – 12a W 7/15 , AG 2015, 549 = BeckRS 2015, 09001, Rz. 77 ff., nach beck-online). …

b) Marktrisikoprämie

Die vom LG angenommene Marktrisikoprämie von 5,0 % (nach persönlichen Steuern) ist ebenso wenig zu beanstanden.

Die Marktrisikoprämie von 5,0 % (nach persönlichen Steuern) bildet für den vorliegenden Stichtag 21.2.2014 das allgemeine Marktrisiko besser ab als eine solche von 5,5 %, wie von der Bewerterin und der Abfindungsprüferin zugrunde gelegt. Insofern hat das LG die Marktrisikoprämie zutreffend abgesenkt. …

Eine weitere Absenkung wie beschwerdeseits gefordert, war hingegen nicht veranlasst.

Die Marktrisikoprämie stellt die Differenz zwischen der erwartungsgemäßen Marktrendite und dem Basiszins dar (Großfeldt, Recht der Unternehmensbewertung, 7. Aufl. 2012, Rz. 801). Sie kann wie die übrigen Größen auch nur durch eine – stets mit Unsicherheiten behaftete – Schätzung ermittelt werden, wobei an dieser Stelle besonders deutlich wird, dass es sich um eine in Wirtschaftsliteratur und -Praxis höchst umstrittene Größe handelt, die auch im Rahmen eines Spruchverfahrens keiner endgültigen Klärung zugeführt werden kann.

Der vorliegend angesetzte Wert bewegt sich innerhalb der Bandbreite der vom Fachausschuss für Unternehmensbewertung und Betriebswirtschaft (FAUB) des IDW am 19.9.2012 empfohlenen Bandbreite von 5,0 % bis 6,0 % (nach persönlichen Steuern), wenn auch am unteren Rand.

Regelmäßig ist anzunehmen, dass die Bandbreite der Empfehlung des FAUB des IDW als der größten Vereinigung deutscher Wirtschaftsprüfer auch angemessen für die gerichtliche Schätzung eines Unternehmenswerts ist, auch wenn das Gericht nicht an die Empfehlungen des IDW gebunden ist; es handelt sich weder um Rechtsnormen noch um etwas Ähnliches (BGH v. 29.9.2015 – II ZB 23/14 , BGHZ 207, 114 = AG 2016, 135, Rz. 45 nach juris).

Der FAUB des IDW hatte für Stichtage ab dem 1.1.2009 eine Bandbreite der Marktrisikoprämie (nach persönlichen Steuern) von 4,0 % bis 5,0 % empfohlen. Die Anhebung um einen ganzen Prozentpunkt ist sodann mit Empfehlung vom 19.9.2012 erfolgt. Maßgebliches Kriterium für die Erhöhung war die anhaltende Niedrigzinsphase. In den Ergebnisberichten über die Sitzungen der Folgejahre empfahl der FAUB jeweils keine weitere Anhebung. Die Erhöhung der Marktrisikoprämie wegen langanhaltender niedriger Basiszinsen aufgrund der Finanzmarktkrise ist in den Wirtschaftswissenschaften und unter den Wirtschaftsprüfern umstritten. …

Vor diesem Hintergrund hält es auch der Senat jedenfalls für einen Stichtag Anfang 2014 für angebracht, an der unteren Grenze der FAUB-Bandbreite zu bleiben. Zu beachten ist ferner, dass bereits die vorherige Empfehlung des FAUB von 2009 während niedriger Zinsen ausgesprochen worden war und eine Bandbreite von nur 4,0 % bis 5,0 % angab. Wie bereits das LG zutreffend ausgeführt hat, bewegt sich die hier zugrunde gelegte Marktrisikoprämie von 5 % damit im Schnittbereich beider Empfehlungen.

Ein niedrigerer und damit außerhalb der (aktuell) empfohlenen Bandbreite liegender Wert, wie antragstellerseits begehrt, ist allerdings nicht anzunehmen. Es ist methodisch nicht zu beanstanden, sich im Rahmen des § 287 ZPO einerseits an den Empfehlungen des FAUB als eines maßgeblichen Sachverständigengremiums zu orientieren, innerhalb der Bandbreite aber wegen der Ungeklärtheit der maßgeblichen wirtschaftlichen Zusammenhänge zurückhaltend zu bleiben.

Entgegen der Auffassung der Beschwerdeführer ist aus der Wertung des § 203 Abs. 1 BewG mit einer Marktrisikoprämie von 4,5 % der Ansatz einer höheren Marktrisikoprämie nicht ausgeschlossen, weil die Bewertung im vereinfachten Ertragswertverfahren nicht mit der Bewertung nach der Ertragswertmethode gleich gesetzt werden kann, auch wenn die darin zum Ausdruck kommende gesetzgeberische Wertung nicht außer Acht gelassen werden soll. … [Wird ausgeführt.]

Auch in der Rechtsprechung weiterer Obergerichte ist eine geringere Festsetzung der Marktrisikoprämie für den Zeitraum ab September 2012 nicht erkennbar. Das OLG FrankfurtBitte wählen Sie ein Schlagwort:
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erachtete beispielsweise für einen Stichtag im Dezember 2012 eine Marktrisikoprämie von 5,0 % als angemessen (OLG Frankfurt v. 8.9.2016 – 21 W 36/15 , AG 2017, 553 Rz. 58  ff. nach juris). Für Stichtage im Jahr 2013 haben indes zwischenzeitlich das OLG FrankfurtBitte wählen Sie ein Schlagwort:
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, (OLG Frankfurt v. 26.1.2017 – 21 W 75/15 , AG 2017, 790 Rz. 70  ff. nach juris) und jüngst auch das OLG DüsseldorfBitte wählen Sie ein Schlagwort:
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(OLG DüsseldorfBitte wählen Sie ein Schlagwort:
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v. 30.4.2018 – 26 W 4/16 , AG 2018, 679 = BeckRS 2018, 15464 Rz. 39-43) eine Marktrisikoprämie von 5,5 % gebilligt.

c) Betafaktor

Der (verschuldete) Betafaktor von rund 1,1 bedarf keiner Korrektur. Es ist nicht zu beanstanden, dass er aus einer Peer Group ermittelt wurde, weil für ein unternehmenseigenes Beta die Aktie der AIA AG keine ausreichende Liquidität aufwies. Inwiefern stattdessen „allgemeine Überlegungen zum individuellen Unternehmensrisiko“ zur Bestimmung des Betafaktors hätten herangezogen werden können, erschließt sich dem Senat nicht. …

d) Wachstumsabschlag

Auch der durchgängig mit 1 % in Ansatz gebrachte Wachstumsabschlag in der ewigen Rente ist nachvollziehbar begründet und als angemessen anzusehen.

Die Rüge der Beschwerdeführer gerade im Hinblick auf das hohe Wachstum in der Detailplanungsphase müsse der Wachstumsabschlag in der ewigen Rente langsam abschmelzen, verkennt die Struktur dieses Zuschlages.

Mit dem Wachstumszuschlag soll das künftige Wachstum eines Unternehmens in der Phase der ewigen Rente abgebildet werden, das – anders als in der Detailplanungsphase – nicht bereits bei der Prognose der finanziellen Überschüsse erfasst ist (Dröschell/Franken/Schulte, Der Kapitalisierungszinssatz in der Unternehmensbewertung, 2. Aufl. 2012, S. 313 ff.; Großfeldt, Recht der Unternehmensbewertung, 7. Aufl. 2012, Rz. 1054 ff.). Das künftige Wachstum ergibt sich grundsätzlich aus den Thesaurierungen und deren Wiederanlage, sowie organisch aus Preis‑, Mengen- und Struktureffekten. In den Planjahren sind diese Wachstumspotentiale in der Unternehmensplanung und somit in den finanziellen Überschüssen abgebildet. Im Rahmen der ewigen Rente wird hingegen eine vollständige Ausschüttung der operativen Ergebnisse über Dividenden und die fiktive Zurechnung der thesaurierten Beträge angenommen. Als Wachstumspotential verbleibt damit denklogisch nur die branchenübliche Preissteigerung, wobei diese … nicht mit der allgemeinen Inflationsrate gleichzusetzen ist, sondern abhängig von der individuellen Situation des Unternehmens zu beurteilen ist. Insofern ist auch der Verweis auf andere Spruchverfahren betreffend andere Unternehmen in anderen Branchen wenig zielführend.

Der Wachstumsabschlag trägt dabei dem Umstand Rechnung, dass sich die Inflation bei festverzinslichen Wertpapieren anders auswirkt als bei einer Unternehmensbeteiligung. Bei ersterer enthält der Zins eine Geldentwertungsprämie, während ein Unternehmen lediglich die Möglichkeit hat, die Geldentwertung (zum Teil) etwa durch Preiserhöhungen aufzufangen (Veil in Spindler/Stilz, 3. Aufl. 2015, § 305 AktG Rz. 93).

Es ist daher zum einen grundsätzlich nicht zu beanstanden, dass das künftige Wachstum in der ewigen Rente nicht langsam abschmilzt, sondern unmittelbar auf 1 % festgesetzt wird. Dies bedeutet nicht, dass etwaige potentielle Wachstumsmöglichkeiten (z.B. auf überreginonalen Märkten) nicht berücksichtigt wurden, sondern trägt lediglich der im Vergleich zu den Planjahren im Rahmen der ewigen Rente anderen Darstellung bzw. Zuordnung von künftigem Wachstum Rechnung.

Zum anderen ist vorliegend auch nicht ersichtlich, dass im konkreten Fall der Umfang der Abwälzung der Preissteigerung verkannt wurde. …

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